新三板基金常見的主要法律問題

(一)契約型基金投資新三板掛牌公司是否有障礙？

契約型私募基金在新三板市場(chǎng)上越來越被廣泛使用，主要的基金模式有：私募基金管理人發(fā)起設(shè)立的契約型私募基金或嵌套有限合伙、公募基金子公司發(fā)起設(shè)立的資管計(jì)劃、信托公司發(fā)起設(shè)立的信托計(jì)劃、證券公司發(fā)起設(shè)立的資管計(jì)劃。受限于目前工商登記的規(guī)定，契約型基金都必須由管理人，也即受托人代為持有掛牌前公司的股權(quán)，故均存在一定的信托架構(gòu)。在目前IPO的企業(yè)中，尚未發(fā)現(xiàn)有契約型基金作為投資人參與Pre-IPO而順利過會(huì)的案例，因此，契約型基金能否投資掛牌前公司時(shí)，不少專業(yè)人士存在疑慮。

筆者認(rèn)為，根據(jù)《信托公司管理辦法》第二十七條規(guī)定“信托公司對(duì)委托人、受益人以及所處理信托事務(wù)的情況和資料負(fù)有依法保密的義務(wù)，但法律法規(guī)另有規(guī)定或者信托文件另有約定的除外?！币虼?，信托計(jì)劃往往意味著信托公司作為受托人不得披露委托人的身份，無法進(jìn)行信托公示或信托登記程序，這與IPO的嚴(yán)格核查到最終一層自然人或投資主體存在明顯沖突，故長期以來信托計(jì)劃不能參與Pre-IPO的投資。與信托計(jì)劃一樣，所有的其他類的契約型私募基金都缺乏一個(gè)公示的機(jī)構(gòu)可以將投資人的投資關(guān)系進(jìn)行固化或披露，公司的實(shí)際股權(quán)持有人就無法得到最終的確認(rèn)，使得IPO的核查處于不確定狀態(tài)。

自《管理辦法》頒布實(shí)施以來，證監(jiān)會(huì)旗下無論是體制內(nèi)的基金子公司、證券公司、期貨公司還是體制外的私募基金管理人發(fā)起設(shè)立的契約型私募基金均被統(tǒng)一要求在基金業(yè)協(xié)會(huì)備案，其中備案的內(nèi)容之一就是需要披露投資人的姓名、投資額度等基本信息。而且，自2015年3月以來，無論是新三板的掛牌、增發(fā)或并購，還是主板的增發(fā)、并購等事項(xiàng)，均已要求律師就私募基金的登記備案情況出具專項(xiàng)法律意見。從這一點(diǎn)而言，證監(jiān)會(huì)對(duì)于其轄下監(jiān)管的各類契約型基金，是存在一定掌控能力的。而且，這些契約型基金尚不存在不允許披露委托人的法律限制。筆者以為，伴隨契約型基金登記備案機(jī)構(gòu)的進(jìn)一步建立和完善，以及等待未來IPO過會(huì)案例的佐證，并且契約型私募基金在主板增發(fā)與并購領(lǐng)域運(yùn)作已放開的基礎(chǔ)上，極有可能在不久的將來契約型私募基金走向Pre-IPO領(lǐng)域的投資。

在目前尚未明朗的階段，筆者建議基金管理人暫時(shí)可以采用契約型基金嵌套有限合伙的方式進(jìn)行新三板企業(yè)的投資，在未來新三板企業(yè)走向IPO時(shí)，所嵌套的契約型基金可以進(jìn)行置換，將最終投資人落地到有限合伙中，既可以享受目前契約型基金所帶來的便利，又保持了一定的靈活度。

(二)證券公司集合計(jì)劃能否投資新三板企業(yè)？

根據(jù)《證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》第十四條的規(guī)定，證券公司集合資產(chǎn)管理計(jì)劃可以投資于在證券期貨交易所或銀行間市場(chǎng)交易的投資品種；或者證券公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、集合資金信托計(jì)劃等金融監(jiān)管部門批準(zhǔn)或備案發(fā)行的金融產(chǎn)品。

按照現(xiàn)有規(guī)定，證券公司集合計(jì)劃僅能投資于掛牌公司定向增發(fā)的股票，不能直接投資掛牌前公司的股權(quán)。如果要投資掛牌前公司，需通過認(rèn)購集合資金信托計(jì)劃或基金子公司的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃等方式間接實(shí)現(xiàn)投資目的。

例如，華融證券股份有限公司發(fā)起設(shè)立的“華融金三板掘金1號(hào)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃”，擬投資于新三板掛牌公司的股票、基金管理公司或其子公司的資產(chǎn)管理計(jì)劃、集合資金信托計(jì)劃等，產(chǎn)品為平層單一級(jí)別，不進(jìn)行分級(jí)。

(三)基金管理公司如何投資新三板？

目前，基金管理公司參與投資新三板市場(chǎng)，主要是通過發(fā)行“專戶”產(chǎn)品或子公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃實(shí)施。

根據(jù)《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》第九條的規(guī)定，“資產(chǎn)管理計(jì)劃資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)用于下列投資：(一)現(xiàn)金、銀行存款、股票、債券、證券投資基金、央行票據(jù)、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具、資產(chǎn)支持證券、商品期貨及其他金融衍生品；(二)未通過證券交易所轉(zhuǎn)讓的股權(quán)、債權(quán)及其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利；(三)中國證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他資產(chǎn)。投資于前款第(二)項(xiàng)和第(三)項(xiàng)規(guī)定資產(chǎn)的特定資產(chǎn)管理計(jì)劃稱為專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃?；鸸芾砉緫?yīng)當(dāng)設(shè)立專門的子公司，通過設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃開展專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)?！?，因此，基金管理公司通常以“專戶”的方式投資上述(一)約定的范圍，通過子公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃投資上述約定的全部范圍。

通常而言，新三板已掛牌企業(yè)的股權(quán)被視為上述(一)約定的范圍中的“股票”，而未掛牌公司的股權(quán)視為“未通過證券交易所轉(zhuǎn)讓的股權(quán)”。所以，“專戶”僅可以投資于掛牌公司，不能直接投資掛牌前公司的股權(quán)。而基金子公司的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，則既可以參與掛牌公司定增，也可以投資掛牌前公司股權(quán)。

在實(shí)踐操作中，寶盈中證新三板(1期)資產(chǎn)管理計(jì)劃是首只以寶盈基金公司子公司中鐵寶盈資產(chǎn)管理公司作為管理人的新三板投資產(chǎn)品，標(biāo)志著傳統(tǒng)二級(jí)市場(chǎng)的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)軍新三板。

另外，財(cái)通基金已經(jīng)在其公募基金母公司平臺(tái)上發(fā)行了多個(gè)新三板專戶產(chǎn)品，鎖定一攬子低估值高成長的新三板股票，充分期待新三板估值提升、交易機(jī)制完善、轉(zhuǎn)板制度升級(jí)帶來的投資機(jī)遇。

(四)公募基金能否投資新三板企業(yè)？

對(duì)于基金管理公司注冊(cè)發(fā)行的公開募集證券投資基金(即公募產(chǎn)品)能否投資掛牌公司定增，目前尚有爭(zhēng)議。根據(jù)《證券投資基金法》第七十三條規(guī)定，公募產(chǎn)品一般只能投資上市交易的股票、債券；以及國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他證券及其衍生品種。雖然根據(jù)《國務(wù)院關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定》規(guī)定，全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)是經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，依據(jù)《證券法》設(shè)立的全國性證券交易場(chǎng)所。但是，在新三板市場(chǎng)掛牌交易的股票，是否屬于公募產(chǎn)品的投資范圍，尚待法律的進(jìn)一步明確。

(五)哪一類基金管理人可以管理新三板基金？

根據(jù)《管理辦法》以及基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《管理人登記和信息更新填報(bào)說明》，管理人在申請(qǐng)登記時(shí)，填報(bào)的申請(qǐng)業(yè)務(wù)類型，有證券投資基金、股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、其他投資基金；并且可以進(jìn)行多選。有部分管理人出于便捷考慮，往往會(huì)選擇登記為股權(quán)投資基金管理人。

根據(jù)筆者辦理的多只新三板基金登記備案經(jīng)歷，以及基金業(yè)協(xié)會(huì)的要求，管理人管理的新三板基金，如果僅投資于掛牌前公司，只需登記為股權(quán)投資基金管理人即可；但是如果要投資掛牌公司，必須登記為證券投資基金管理人，否則屆時(shí)申請(qǐng)辦理基金備案時(shí)亦會(huì)遇到障礙。

因此，如果尚未辦理管理人登記的公司，筆者建議直接申請(qǐng)為證券投資基金管理人。如果已經(jīng)登記為股權(quán)投資基金的管理人，則建議通過登記備案系統(tǒng)中的“管理人重大事項(xiàng)更新——主要投資基金類型及相關(guān)業(yè)務(wù)變更”，申請(qǐng)管理業(yè)務(wù)的變更登記，由股權(quán)投資基金管理人變更為證券投資基金管理人。需要說明的是，證券投資基金管理人的要求比股權(quán)投資基金管理人的要求更為嚴(yán)格。根據(jù)《證券投資基金法》的規(guī)定，申請(qǐng)證券投資基金的管理人，必須加入基金業(yè)協(xié)會(huì)；其從業(yè)人員應(yīng)當(dāng)具備基金從業(yè)資格；在信息披露、內(nèi)部管理等方面，亦嚴(yán)于其他類型投資基金。

(六)基金管理人含外資成分對(duì)新三板基金的投資限制

正如前文所言，目前越來越多的契約型新三板基金投資Pre-掛牌公司。而受限于工商主管部門的規(guī)定與要求，目前對(duì)于契約型私募基金、各類資產(chǎn)管理計(jì)劃、信托計(jì)劃等，均無法直接在工商主管部門辦理登記，僅能以基金管理人(受托人)的名義進(jìn)行登記。

如果Pre-掛牌公司從事的業(yè)務(wù)屬于外商限制性或禁止性行業(yè)，基金管理人含有外資成分，依據(jù)工商登記的股權(quán)結(jié)構(gòu)關(guān)系，Pre-掛牌公司將可能被認(rèn)定為存在外商股東或外國投資方，從而導(dǎo)致公司經(jīng)營業(yè)務(wù)受到影響或限制。

以TMT行業(yè)常見的增值電信業(yè)務(wù)為例，多數(shù)地方的電信主管部門答復(fù)，對(duì)于公司是否存在外國投資方的界定，一般均以投資方的工商登記信息為準(zhǔn)，不參考其他標(biāo)準(zhǔn)。如果契約型基金的管理人含有外資成分，將直接影響基金對(duì)標(biāo)的公司的投資。

因此，如果新三板基金擬投資于外商限制性或禁止性行業(yè)的公司，需要格外關(guān)注各類契約性基金的管理人之中，是否存在含有外資成分的主體；如果存在類似情形，需要提前進(jìn)行籌劃與調(diào)整。

總之，新三板基金隊(duì)伍伴隨新三板的迅猛發(fā)展而快速擴(kuò)容，專注于新三板領(lǐng)域的基金成員將大大豐富目前中國的私募基金的類型、數(shù)量和運(yùn)作方式，投資人也可以借道新三板基金分享中國資本市場(chǎng)全面發(fā)展過程中的紅利。作為長期關(guān)注資本市場(chǎng)和私募基金領(lǐng)域發(fā)展的律師，可以預(yù)見的是，私募基金管理人在中國新資本市場(chǎng)創(chuàng)建發(fā)展的過程中，將面臨新一輪競(jìng)爭(zhēng)的壓力和彎道超車的機(jī)遇，也希望本文總結(jié)的這些法律問題能對(duì)從事新三板業(yè)務(wù)的私募管理人、新三板企業(yè)和投資人了解這個(gè)市場(chǎng)有所幫助和借鑒。

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