投資方簽訂對賭協(xié)議的好處是控制企業(yè)未來業(yè)績，盡可能降低投資風險，維護自己的利益。而融資方簽訂對賭協(xié)議的好處則是較為簡便地獲得大額資金，解決資金短缺問題，以達到低成本融資和快速擴張的目的。但不容忽視的是，對賭協(xié)議融資是一項高風險融資方式，企業(yè)治理層做出這一融資決策，必須以對企業(yè)未來經(jīng)營業(yè)績的信心為條件。因為一旦經(jīng)營環(huán)境發(fā)生變化，原先約定的業(yè)績目標不能達到，企業(yè)將不得不通過割讓大額股權等方式補償投資者，其損失將是巨大的。企業(yè)治理層在決定是否采用對賭方式融資時，應謹慎考慮各種因素，權衡利弊，避免產(chǎn)生不必要的損失。

在對賭協(xié)議中，投資方與公司或者公司管理層往往處于“一榮皆榮，一損皆損”的同一陣線。如果公司的經(jīng)營業(yè)績達成對賭協(xié)議規(guī)定的數(shù)額，增與股份后，投資者仍能實現(xiàn)巨大的投資增值，公司管理層在獲得公司發(fā)展的同時又能獲得投資方的股份贈與，雙方的利益都得到增長。如果公司的業(yè)績沒能達到對賭協(xié)議規(guī)定的數(shù)額，從司管理層必須向投資方支付一定數(shù)額的股份，投資方在獲得管理層贈與的股份后，可借此獲得公司的控制權，但對投資者來說，這不是其投資的期望目標，也僅是徒增負擔而已，自己的利益仍然受到了損害。

目前對賭協(xié)議尚沒有被廣泛采用的一個重要原因是其本身存在的風險特性，一方面，對賭協(xié)議中如果隱含了不切實的業(yè)績目標，企業(yè)大股東由于急于獲得融資，容易錯誤高估企業(yè)本身的盈利能力，之后經(jīng)營過程中為了兌現(xiàn)協(xié)議內(nèi)容，容易實施過于激進的發(fā)展戰(zhàn)略，從而把企業(yè)推向困境，損害股東權益。另一方面，企業(yè)業(yè)績或者上市時間未達標失去退路而導致奉送控股權。雖然國內(nèi)企業(yè)與投資者間的對賭協(xié)議相對較為溫和，但很多國外的投資方對企業(yè)業(yè)績要求極為嚴厲，很可能因為業(yè)績發(fā)展過于低于預期，而奉送企業(yè)的控制權。

1.22015年新三板對賭協(xié)議大剖析

目前對賭協(xié)議最早由國外引進，**士丹利等機構投資蒙-牛，是對賭協(xié)議在創(chuàng)業(yè)型企業(yè)中應用的典型案例。2003年，**士丹利等三家國際投資機構(投資方)與蒙-牛乳業(yè)(融資方)簽訂了一份對賭協(xié)議，雙方約定，從2003年～2006年，蒙-牛乳業(yè)的復合年增長率不低于50%。如果蒙-牛業(yè)績的復合增長率低于50%，以牛*生為首的蒙-牛管理層要向外資方賠償7800萬股蒙-牛股票，或以等值現(xiàn)金代價支付;反之，外方將對蒙-牛股票贈予以牛*生為首的蒙-牛管理團隊。而在協(xié)議到期時，蒙-牛業(yè)績達到預期目標，對于**士丹利等機構，它們的可換股文據(jù)的期權價值得以兌現(xiàn)，而對于蒙-牛乳業(yè)來說，**士丹利等機構給予蒙-牛乳業(yè)管理層的股份獎勵也都得以兌現(xiàn)。**士丹利等機構投資者投資于蒙-牛乳業(yè)的業(yè)績對賭，讓雙方都成為了最終贏家。

目前已掛牌或者準備掛牌新三板的企業(yè)由于其本身體量大都較小，資金充裕度相對較小，融資的意愿也較為強烈，企業(yè)也希望可以復制蒙-牛乳業(yè)等成功案例，實現(xiàn)“丑小鴨”到“白天鵝”的華麗蛻變，截止到5月17日，2015年新三板上市企業(yè)共有843家，根據(jù)公司發(fā)布的公開轉(zhuǎn)讓說明書及補充法律意見書，公司大股東與新增投資者曾經(jīng)簽署過賭協(xié)議(包括之后解除對賭)的企業(yè)共有37家，所涉及的行業(yè)包括信息技術、工業(yè)、材料、日常消費等7個行業(yè)。其中信息技術行業(yè)的最多，共有13家。

目前在對賭標的方面，37家企業(yè)有16家僅僅是以財務業(yè)績作為對賭標的，有4家僅僅是以上市時間作為對賭標的，有16家是以財務業(yè)績與上市時間兩者一起作為對賭標的，而僅有巨潮科技(832163)1家是以企業(yè)行為作為對賭標的，該對賭協(xié)議的觸發(fā)條件是深圳中小擔為公司提供有效的擔保，一旦中信銀行認可了深圳中小擔的擔保并向公司發(fā)放貸款，深圳中小擔未來五年內(nèi)即擁有從公司股東劉-剛、王*偉處受讓其各自持有的占公司注冊資本1.5%的股權的權利。

目前對賭協(xié)議中，投資方僅有2家企業(yè)有個人投資者參與，其余均為機構投資者，包括九鼎投資、**屹合、**投資等，在持有融資方股份方面，投資方預計持股合計最多為42.99%，最少為3.00%，沒有一個對賭協(xié)議涉及的投資方持股合計超過企業(yè)股份的50%。

目前對賭協(xié)議中，一旦到期企業(yè)沒有達到相應的指標，則應對投資者進行補償或者回購股票，在回購股份條款設置方面，有28家企業(yè)與投資者之間明確約定了到期無法達標而按照約定價格回購相應的股份，股份回購公式通常如下：

目前大股東支付的股份收購款項=(投資方認購公司股份的總投資金額-投資方已獲得的現(xiàn)金補償)×(1+投資天數(shù)/365×10%)-投資方已實際取得的公司分紅

目前在補償方面，有16家公司明確說明企業(yè)若無法兌現(xiàn)協(xié)議內(nèi)容，則應對投資者進行現(xiàn)金補償或者股份補償，其中股份補償通常采用額外無償轉(zhuǎn)讓或者以約定的價格轉(zhuǎn)讓，現(xiàn)金補償金額的公式通常如下：

目前現(xiàn)金補償金額=投資方投資總額×(1-實際實現(xiàn)的業(yè)績÷承諾的業(yè)績指標)

目前而在37家存在對賭協(xié)議的企業(yè)中，在特殊權利設置方面，明確注明的不超過1/3，設置的特殊權利一般為優(yōu)先清算權、共同售股權、優(yōu)先認購權和優(yōu)先分紅權等四種權利