股市為何跌跌不休二十年的資本市場(chǎng)發(fā)展至今，仍然有許多法律問(wèn)題橫亙?cè)诿媲埃酱鉀Q

　　審視中國(guó)資本市場(chǎng)諸多法律問(wèn)題

　　厘清監(jiān)管部門的監(jiān)管邊界最為迫切

　　股市無(wú)語(yǔ)!下跌，稍許的反彈后還是下跌!也恰是在這時(shí)候，我們看到，二十年的資本市場(chǎng)發(fā)展至今，仍然有許多法律問(wèn)題橫亙?cè)诿媲?，亟待解決。

　　18日，證監(jiān)會(huì)有關(guān)領(lǐng)導(dǎo)人對(duì)退市制度作出回應(yīng)。其實(shí)除了退市制度以外，強(qiáng)制分紅的規(guī)定、超募資金使用的規(guī)范等問(wèn)題都需要正視，而最為迫切也最為棘手的則是要下力氣解決監(jiān)管部門權(quán)力運(yùn)作的邊界等深層次問(wèn)題。

　　退市制度的推出應(yīng)加速

　　推出退市機(jī)制，本不該是問(wèn)題，也不應(yīng)該是現(xiàn)在的問(wèn)題。證券法第五十六條明確規(guī)定，上市公司存在下列情形之一的，應(yīng)終止其股票上市交易：公司股本總額、股權(quán)分布等發(fā)生變化不再具備上市條件，在證券交易所規(guī)定的期限內(nèi)仍不能達(dá)到上市條件;公司不按照規(guī)定公開(kāi)其財(cái)務(wù)狀況，或者對(duì)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告作虛假記載，且拒絕糾正;公司最近三年連續(xù)虧損，在其后一個(gè)年度內(nèi)未能恢復(fù)盈利;公司解散或者被宣告破產(chǎn)。這些情形，最易判別的剛性約束就是“公司最近三年連續(xù)虧損”。但是，在我國(guó)資本市場(chǎng)上，對(duì)于最近三年連續(xù)虧損的卻沒(méi)有讓其股票退出證券市場(chǎng)，而是采用了“*ST”，只對(duì)其進(jìn)行“退市預(yù)警”。連續(xù)兩年虧損在其股票簡(jiǎn)稱前加“ST”，意為“特別處理”。如此明確的規(guī)定，被架空了。

　　對(duì)于上市公司過(guò)分的“仁慈”，使其退市變成難上加難，再加上上市過(guò)程的漫長(zhǎng)和高成本，使得重組大行其道，有的公司自上市不久就不斷地被重組，重組變成利好。根由在于退市制度不暢。在現(xiàn)今標(biāo)準(zhǔn)放低，創(chuàng)業(yè)板批量上市，業(yè)績(jī)變臉頻繁之時(shí)，盡早出臺(tái)完整地退市制度再不容回避。

　　欣慰的是，監(jiān)管部門終于對(duì)此有了明確的態(tài)度。證監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人近日表示，健全退市機(jī)制已被列入監(jiān)管工作的重點(diǎn)。明確當(dāng)前首先要立足解決殼資源炒作成風(fēng)的問(wèn)題，提高ST公司重組門檻，使之達(dá)到與首發(fā)上市基本相同的水平，堅(jiān)決遏制市場(chǎng)惡炒績(jī)差公司的投機(jī)行為，同時(shí)努力推動(dòng)相關(guān)法律法規(guī)的修訂完善，建立行政與司法的有效銜接。強(qiáng)調(diào)必須提高上市公司重組門檻并健全退市責(zé)任追究機(jī)制，形成有利于風(fēng)險(xiǎn)化解和平穩(wěn)退市的上市公司退市制度。

　　據(jù)了解，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)成立專題小組，目前已初步形成了改進(jìn)和完善上市公司退市制度的總體思路，而且深圳證券交易所也已經(jīng)提出了完善創(chuàng)業(yè)板退市制度的初步方案，擬從增加退市標(biāo)準(zhǔn)、完善恢復(fù)上市審核標(biāo)準(zhǔn)、縮短退市時(shí)間等方面解決創(chuàng)業(yè)板公司退市問(wèn)題。

　　我們期待，被受詬病的退市問(wèn)題，能夠盡快得到解決。

　　強(qiáng)制分紅措施應(yīng)落到實(shí)處

　　按理，投資者持有上市公司股票，成為股東，享受的利益是紅利，但由于上市公司不分紅或分紅很少，以致投資變成了投機(jī)，股市已然成了提款機(jī)。

　　公開(kāi)資料統(tǒng)計(jì)，2009年1月1日到2011年11月9日，滬深兩市通過(guò)發(fā)行新股和再融資共計(jì)募集的資金逾2萬(wàn)億元，國(guó)家收取印花稅847億元，而A股1930家上市公司，分紅總額僅3586億元;創(chuàng)業(yè)板274家公司，募集資金1937億元，分紅僅69億元。一毛不分的公司多達(dá)794家。

　　分紅者寡，“鐵公雞”多，投資股市，何談價(jià)值投資?其實(shí)證監(jiān)會(huì)此前屢次發(fā)文規(guī)范分紅問(wèn)題。2001年證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司新股發(fā)行管理辦法》，提出將現(xiàn)金分紅作為上市公司再融資的條件之一。2004年規(guī)定，近三年沒(méi)有現(xiàn)金分紅的上市公司不得再融資。2006年發(fā)布的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》又規(guī)定，上市公司發(fā)行新股須符合“最近三年以現(xiàn)金或股票方式累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的20%”。2008年10月發(fā)布的《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》，要求進(jìn)行再融資的上市公司現(xiàn)金分紅比例不低于最近三年凈利潤(rùn)的30%。#p#分頁(yè)標(biāo)題#e#

　　但這么多的規(guī)定，依然沒(méi)有從根本上改變中國(guó)資本市場(chǎng)低分紅或不分紅的現(xiàn)象。業(yè)內(nèi)人士分析其重要原因在于，對(duì)不分紅如何處罰嚴(yán)重缺失。也正因此，上市公司錢多無(wú)處花，于是再投資股市或放高利貸，成為中國(guó)資本市場(chǎng)一大奇觀。

　　正是在這種背景下，郭樹(shù)清履新后第一件事提及“強(qiáng)制分紅”，被稱之為上任燒的第一把火，受到廣泛關(guān)注。證監(jiān)會(huì)發(fā)布公告稱，要求上市公司樹(shù)立回報(bào)股東意識(shí)，要求公司完善分紅政策及其決策機(jī)制。英大證券研究所所長(zhǎng)李大霄分析稱，分紅制度需要多項(xiàng)配套措施才能執(zhí)行得較為徹底，比如對(duì)未進(jìn)行分紅的公司進(jìn)行處罰，對(duì)超募資金使用加以限制。

　　另有分析人士稱，需要將提升分紅制度的層次，并細(xì)化要求，如要求在公司章程中加以明確，對(duì)于分紅的比例提出明胡要求，并制定嚴(yán)格的處罰措施?！皼](méi)有處罰的規(guī)則不能被稱之為規(guī)則，那只是一種道德層面的要求”。張遠(yuǎn)忠律師如是說(shuō)。

　　厘清政府監(jiān)管和市場(chǎng)調(diào)節(jié)的邊界

　　監(jiān)管部門到底該監(jiān)管什么不該監(jiān)管什么，到現(xiàn)在已成一個(gè)不可回避的重要課題。

　　有業(yè)內(nèi)人士分析，分紅機(jī)制的完善、保薦人持續(xù)督導(dǎo)、甚至退市機(jī)制等眾多問(wèn)題，都只是證券市場(chǎng)上的表面上出現(xiàn)的問(wèn)題，而深層次的問(wèn)題是，證監(jiān)會(huì)行使監(jiān)管權(quán)的邊界。

　　在這方面，無(wú)論是公司法還是證券法的發(fā)布實(shí)施，抑或是證監(jiān)會(huì)的成立，都發(fā)生在由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)過(guò)渡的那個(gè)時(shí)點(diǎn)，此后，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)逐步確立之后，證券法對(duì)證監(jiān)會(huì)的角色的定位以及證監(jiān)會(huì)自身行使監(jiān)管權(quán)的邊界都有一個(gè)變化的過(guò)程。證監(jiān)會(huì)不能既當(dāng)運(yùn)動(dòng)員又當(dāng)裁判員。

　　對(duì)此，新任證監(jiān)會(huì)主席有清醒地認(rèn)識(shí)。他在接受記者采訪時(shí)稱，現(xiàn)階段要解決要素市場(chǎng)面臨的主要問(wèn)題，需要減少管制、分割，增強(qiáng)公平監(jiān)督，提高因勢(shì)利導(dǎo)的能力。

　　比如說(shuō)，證券公司、基金公司、證券咨詢公司，它們都有各自的定位，應(yīng)當(dāng)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)分開(kāi)，人員上不能互相流動(dòng)。有位不愿具名的業(yè)內(nèi)人士告訴記者，基金公司就像是監(jiān)管部門的親兒子，基金公司很多職員來(lái)自證監(jiān)會(huì)，級(jí)別也基本上參考在證監(jiān)會(huì)的任職;證券公司不是親兒子也是近親。監(jiān)管部門行使監(jiān)管權(quán)，有權(quán)對(duì)違規(guī)者進(jìn)行行政處罰，這是依法行政的應(yīng)有之義。

　　但事實(shí)是，今年以來(lái)，有不少證券公司出具不實(shí)研究報(bào)告，媒體屢次發(fā)出質(zhì)疑，證監(jiān)會(huì)至今沒(méi)有為此處罰過(guò)一家公司。

　　張遠(yuǎn)忠律師稱，基金違約不分紅，多達(dá)十幾家基金公司，違約就是違背了和基民之間的約定，就是違法，基民向仲裁機(jī)構(gòu)申請(qǐng)仲裁，仲裁機(jī)構(gòu)也已認(rèn)定了基金公司違約，但監(jiān)管部門仍能放過(guò)違規(guī)者，沒(méi)有對(duì)一家進(jìn)行公開(kāi)地行政處罰。

　　張遠(yuǎn)忠告訴記者說(shuō)，他曾經(jīng)對(duì)海普瑞、大龍地產(chǎn)等眾多上市公司違規(guī)發(fā)出質(zhì)疑，請(qǐng)求監(jiān)管部門調(diào)查，但沒(méi)有得到回應(yīng)。

　　中國(guó)政法大學(xué)江平教授曾接受記者采訪時(shí)稱，證券市場(chǎng)上內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱行為確實(shí)很嚴(yán)重，監(jiān)管部門要及時(shí)作出嚴(yán)厲處罰。但是，對(duì)于這些嚴(yán)重的違規(guī)行為，我們的監(jiān)管部門處理有時(shí)并不是不重，比如汪建中操縱市場(chǎng)就被罰了1.25億，沒(méi)收1.25億，但總體來(lái)說(shuō)，處罰并不重，而且不及時(shí)。不能及時(shí)處罰，不僅會(huì)帶來(lái)取證上的困難，而且會(huì)使違法者心存僥幸，某種意義上說(shuō)，就是縱惡。

　　而在股票發(fā)行上市方面則應(yīng)大力推行“市場(chǎng)化”。目前的模式是，各地證監(jiān)局與地方政府金融辦首先篩選擬上市公司，由保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行上市前培訓(xùn)，在證監(jiān)會(huì)發(fā)審委排隊(duì)等待審核批準(zhǔn)上市。證監(jiān)會(huì)發(fā)審委僅有25名委員，就掌握著所有擬上市公司能否上市的生殺大權(quán)。他們?nèi)绾文茉诙潭虝r(shí)間內(nèi)辨別那些來(lái)源于不同行業(yè)、不同商業(yè)模式、不同歷史背景和不同財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的擬上市公司的優(yōu)劣?

　　在這種情況下，過(guò)度包裝、財(cái)務(wù)造假、權(quán)力尋租、利益輸送都在所難免。于是就出現(xiàn)了用眼淚就可以打通關(guān)節(jié)順利過(guò)會(huì)的八菱科技。而且到現(xiàn)在為止，也沒(méi)有哪一個(gè)發(fā)審委委員因?yàn)閷彶椴粐?yán)，受到處罰。#p#分頁(yè)標(biāo)題#e#

　　因此，該由市場(chǎng)做的讓市場(chǎng)做，該由交易所做的讓交易所做，監(jiān)管部門只做監(jiān)督、管理者和執(zhí)法者。如何各歸其位，這是中國(guó)證券市場(chǎng)當(dāng)前和今后一段時(shí)間，必須下大力氣解決的問(wèn)題。