早在1999年以前，我國證券市場已經(jīng)有了若干起回購案例，如1992年小豫園并入大豫園，1994年陸家嘴協(xié)議回購國有股后增發(fā)B股，1996年**國貿(mào)回購減資案等等，但直到1999年云*化和**股份部分國有股的成功回購，國有股回購才引起市場的廣泛關(guān)注，并成為當(dāng)年證券市場的一個亮點(diǎn)。之后由于《公司法》的限定，長期的市場熊市，現(xiàn)金的匱乏，公司管理層還是缺乏對公司股票進(jìn)行回購的熱情。但在2005年，我國政府出臺《上市公司回購社會公眾股份管理辦法(試行)》和對《公司法》相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行了修改，上市公司又重新燃起股票回購的熱情。**股份成為流通股回購第一家，繼而又有多起回購案例。公司管理層開始意識到股票回購是一個可以利用的新興金融工具。怎樣把這一工具用好，從而使公司、投資者和國家受益?；蛟S美國政府對股票回購的導(dǎo)向性政策、上市公司管理層股票回購的實(shí)際做法以及理論家的研究成果都可以為我國開始不久的股票回購之路提供一些借鑒。

二、股利和股票回購關(guān)系解析

公司如何使用過度閑置的現(xiàn)金資源是一個很重要的問題。一般來講，公司有兩種選擇去分配資金，即投資(資本支出，如收購、兼并等)和通過股利分配、股票回購兩種方式。當(dāng)資本分配成為公司最重要的戰(zhàn)略策略時，許多公司高管和投資者卻沒有很好地去思考如何做才是最佳的長期資本分配方式。公司的高管必須在投資經(jīng)營、發(fā)展自己的主業(yè)和回報投資者之間作出一個選擇。管理者的偏好，就是將資金投資到經(jīng)營活動中去，管理者有各種動機(jī)進(jìn)行資本擴(kuò)張，卻沒有意識到回報給投資者現(xiàn)金本身就是經(jīng)營業(yè)務(wù)發(fā)展重要的一部分。

支付現(xiàn)金股利和股票回購是兩種現(xiàn)金回報的方式。在過去的近30年里，美國公司對這兩種方法的選擇情況顯示了一些重要現(xiàn)象。第一，股票回購盛行于上世紀(jì)80年代中期，1982年美國國會頒布法律10b-18，提供了公司可以進(jìn)行安全保護(hù)的措施，被形象地稱為“安全港”，這是公司在可能被訴訟的情況下，可實(shí)施的保護(hù)措施。法律頒布后，產(chǎn)生了美國歷史上第一次股票回購高潮;第二，股票回購的價值超過了股利價值。在上世紀(jì)90年代后期，美國股票回購首次超過了股利;第三，股利支付與對公司收益的評價失去了相關(guān)性。雖然支付股利公司的總數(shù)仍在增長──人們還是對這種老的回報方式難以忘懷，但在股利支付比例上已經(jīng)減少。

當(dāng)股利和股票回購都作為回報給股東現(xiàn)金的方式時，一個非?；镜脑韱栴}引起了人們的注意，即股利和股票回購在回報投資者的收益上是相等的嗎?因?yàn)楹苌儆泄竟芾碚吆屯顿Y者認(rèn)為它們是一樣的。假設(shè)會計方法和稅收待遇相同、沒有交易成本、有可比較的再投資率、相似的時間間隔和一個有效的資本市場，那么，有關(guān)機(jī)構(gòu)(LMCM公司)已經(jīng)證明了這種假設(shè)下的兩者回報數(shù)量相等。當(dāng)然，這種模擬的試驗(yàn)條件是不同于真實(shí)世界的。